在受到节前资金收敛、利率债供给增多、基本面阶段性触底等因素影响下，最近债市进入了震荡盘整的状态。

业内人士认为，当前十年期国债收益率高于MLF利率18BP左右，市场定价反映了“稳经济”和“降成本”政策实施的预期。

参考过去两轮行情，当十年期国债收益率高于MLF利率15BP后，通常都会遇到较强的上行阻力。

不过，当前长端同样缺乏下行驱动力，因此短期内可能会维持高位震荡的格局。

债市陷入高位震荡的格局，主要是受到多重偏空因素的影响。

首先，政府债券的发行加速带来了一定的扰动。

一方面，今年国债的净融资已经达到了全年中央财政赤字的74%，高于往年同期的60%，后续还有7911亿元的国债待发行。

另一方面，地方债的发行也还有余量，专项债还有4000亿元待发行，特殊再融资债券也有可能重新启动发行。

据公开数据显示，2023年全年项目建设专项债发行的规模已经完成了89%，但四季度仍有近4000亿元待发行。另外，考虑到一揽子化债方案的推行，用于化债的特殊再融资债券存在重新发行的可能性，因此四季度地方债的净融资规模有望上升至1.5万亿元。

其次，外资持债规模的回落也对债市的表现产生了负面影响。

据中金公司统计，2023年8月，境外机构继续减持人民币债券，减持规模达到565亿元。

具体来看，境外机构减持了国债、政金债、地方债199亿元、229亿元和10亿元，同时减持信用债26亿元，减持同业存单101亿元。

再者，理财配置力量的减弱也加剧了债市行情的负反馈。

根据广发证券发展研究中心的统计数据，截至9月22日，银行理财的存量规模减少了332亿元，降至27.2万亿元。

广发证券固定收益首席分析师刘郁认为，“我们注意到，自9月第二周起，理财配置力量迅速减弱，净买入规模降至64亿元，并且大额卖出存单等流动性资产。”

“当前的现象或显示出9月银行资金用途较广，理财回表压力较大。”刘郁说道。

“眼下，债券供给增加，特别是市场关注四季度可能会进一步放量，再加上机构总体趋于审慎，从供需角度分析，债市已经打破了以前的平衡。”一位机构交易员告诉记者，“眼下，市场普遍担心调整压力会增加。”

短期内可能存在超调的可能性。

“再说到基本面的考虑，9月30日公布的PMI数据有较大可能性回升，国内经济仍有望呈现出弱修复的态势。”天风证券首席固收分析师孙彬彬表示，“但我们也注意到，最近一周基本面修复的动力有所减弱，至少斜率在放缓。这表明在多重压力下，基本面回暖仍需要进一步增加政策刺激。”

孙彬彬认为，虽然会有增量政策，但不会超出预期。

“经过持续调整之后，我个人认为，债券收益率进一步大幅上涨的空间有限。”上述交易员表示，“虽然宏观条件不足以支持利率显著下行，但也不能排除短期内窄幅震荡并略有修复的可能性。”

长江证券固收团队也认为，目前的市场呈现出保守策略的优势。

在短期内，基本面可能先在“弱实际+强预期”区域强化，债市主要以震荡调整为主，长端面临较大压力；后续基本面有可能向“弱实际+弱预期”转变，不排除中期有机会做多，但做多空间可能受到资金面等因素的制约；如果基本面转变为“强实际+强预期”，那么债市中期做多的关键逻辑可能发生变化，此时需要更加关注超预期调整的风险。

综上所述，就债市的布局层面而言，较为乐观的机构认为，调整后的债市已经为广大机构提供了良好的参与机会。

从大趋势来看，利率调整的过程还没有结束，货币市场利率可能在第四季度重新回落，而实体收入端依然承压，内生性融资需求有待进一步刺激，广泛的利率仍将继续下降。

然而，也